Динамика процентных ставок зависит от ряда факторов, наиболее важными из которых является уровень ключевой ставки Банка России и рыночные ожидания ее дальнейшего изменения. Центральный банк меняет уровень ключевой ставки в рамках денежно-кредитной политики (ДКП) исходя из своей основной цели — удерживание инфляции вблизи целевого уровня в 4% (см. график 1), поэтому при принятии решения по ставке учитываются и темпы экономического роста, и инфляционные ожидания, и прочие макроэкономические параметры, включая курсы валют и ожидаемую динамику цен на нефть. Поэтому для понимания текущего положения в ДКП и дальнейших перспектив изменения рублевой ставки необходимо учитывать обстоятельства, в которых ЦБ проводит свою политику.
Источник графиков: Банк «Санкт-Петербург»
Начало этого года для российской экономики было позитивным, стабильный курс рубля, высокие цены на нефть и высокий спрос на рисковые активы поддерживали российский рынок. Внутренний спрос в экономике рос на фоне позитивной динамики реальных заработных плат и активизации бюджетных расходов. Но распространение вируса COVID-19 и введение карантинных мер сначала в Китае, а потом и в европейских странах усилили ожидания глобального замедления экономики, начал ослабевать внешний спрос, в частности и на энергоносители после сокращения, а потом и полного закрытия авиасообщения в ряде стран. При этом развал сделки ОПЕК+ в марте и планы по наращиванию добычи усугубили ситуацию на рынке нефти.
Введение нерабочих дней в России и другие ограничительные меры, в сочетании со снижением цен на нефть и объемов добычи в рамках обновленной сделки ОПЕК++, оказали выраженное негативное влияние на российскую экономику. Давление на промышленность оказывало снижение как внешнего, так и внутреннего спроса на фоне ухудшения покупательной способности населения. При этом инфляция в России продолжила замедляться, достигнув локального минимума в 2,3% г/г в феврале, но рост неопределенности, ослабление рубля и всплеск спроса на товары первой необходимости привели к локальному ускорению темпа роста цен, по итогам июля инфляция составила уже 3,4% г/г, а в октябре вплотную подошла к 4%. При этом сформировались существенные дезинфляционные риски, т. е. риски того, что инфляция не вернется к 4%, а останется на пониженном уровне. Поэтому Центральный банк предпринял шаги для ускоренного смягчения денежно-кредитной политики, снизив ставку до 4,25%. Таким образом, сейчас ЦБ проводит мягкую денежно-кредитную политику, т. е. текущий уровень реальной ставки (ставка минус ожидаемая инфляция) является стимулирующим для экономики и инфляции. Сейчас Центральный банк России оценивает уровень нейтральной реальной ставки в 1-2%, т. е. при целевой инфляции 4%, уровень номинальной нейтральной ставки 5-6%. Это диапазон, к которому ключевая ставка должна будет вернуться в будущем, при стабилизации инфляции у цели.
Источник графиков: Банк «Санкт-Петербург»
Мы много внимания уделяем ключевой ставке Банка России, так как именно она является определяющей для остальных рублевых ставок, тем не менее, она отображает только стоимость денег overnight (на день) для банков, привлекающих ликвидность напрямую в ЦБ. При этом для оценки более долгосрочных ставок используются другие индикаторы, в частности MosPrim (Moscow Prime Offered Rate) — независимая индикативная ставка предоставления рублёвых кредитов (депозитов) на московском денежном рынке. MosPrime существует для разных сроков, но наиболее часто рассматриваемый — 3 месяца. Такая ставка еще достаточно короткая, чтобы не реагировать на долгосрочные ожидания по изменению ставок, но уже учитывает в себе риск-премию и ожидания по ликвидности (чем больше рублей на денежном рынке, тем ближе Mosprime к ключевой ставке).
Центральный банк России продолжает в своей риторике отмечать сохраняющееся пространство для снижения ставки. Тем не менее, на наш взгляд, учитывая динамику курса рубля и инфляции в последние месяцы, регулятор вряд ли сможет использовать это пространство в ближайшее время, а ставки при этом не опустится ниже 4%.
Во-первых, текущий уровень нейтральной ставки выглядит сбалансированным относительно других центральных банков развивающихся стран (см. график 3-4), поэтому дальнейшее снижение может привести к оттоку капитала и давлению на курс рубля. Во-вторых, продолжение цикла смягчения может привести реальные ставки банковских депозитов в отрицательную зону, что может вызвать отток пассивов из банковской системы. Сам ЦБ ожидает возврата инфляции к целевому уровню уже в 2022 году после возможного снижения в 2021 году, что потребует начала нормализации денежно-кредитной политики и повышения ставки в 2022 году или ранее. В-третьих, ожидаемый восстановительный рост экономики в 2021-2022 годах подстегнет спрос, поэтому инфляция может вернуться к цели быстрее, чем сейчас ожидает рынок и Центральный банк, более того ослабление рубля и динамика мировых цен на продовольственные товары создают краткосрочные проинфляционные риски.
Источник графиков: Банк «Санкт-Петербург»
Таким образом, дополнительно учитывая продолжительную паузу (с августа) в снижении ключевых ставок центральными банками emerging markets, «перекупленность» фондового рынка США и сохраняющуюся непредсказуемость внешней политики США после процесса выборов, создается целый ряд предпосылок для возникновения рисков повышения процентных ставок в отечественной экономике на горизонте 2-3 лет.
На сегодняшний день основными видами процентных ставок, применяемых банками РФ в целях кредитования юридических лиц являются фиксированная процентная ставка (постоянная величина, устанавливается на определенный срок и не зависит от каких-либо обстоятельств) и плавающая процентная ставка (может носить переменный характер и подлежать пересмотру в зависимости от ситуации на кредитном рынке). Плавающие ставки (индексные, условно-переменные) обычно привязаны к определенному индикатору — ключевая ставка Банка России, MosPrime Rate, доходность облигаций федерального займа и пр.
Источник графиков: Банк «Санкт-Петербург»
Оценивая вероятность роста индикаторов и, как следствие, процентных ставок по банковским кредитам вне зависимости от характера привлечения средств — оборотный или инвестиционный, с целью минимизации роста стоимости кредитования и поддержания стабильного денежного потока бизнеса, клиентами Банка «Санкт-Петербург» активно используются инструменты хеджирования — опционы на процентную ставку (option CAP).
Опцион CAP на Mosprime — возможность зафиксировать «верхнюю границу ставки», защитив бизнес от роста плавающих ставок. По условиям хеджирующей сделки производится сверка значения Mosprime в конкретные даты, по заранее согласованному с клиентом графику с зафиксированным значением опциона CAP, в случае превышения над зафиксированным значением клиент получает выплаты от Банка. Если же индикатор не достиг зафиксированного значения опциона CAP, клиент не несет никаких расходов, но и выплат не получает. Важно отметить, что «Санкт-Петербург» одним из первых на рынке встроил в систему принятия решений по кредитным сделкам инструменты хеджирования процентного риска, тем самым предоставляя уникальный кредитный продукт, способный дополнительно защитить бизнес клиента.
